2025開年兩周，股市波動加劇，隔壁債市的牛仍在一路狂奔。
元旦前后，10年期國債收益率跌破2%之后一路下行，眼看就要跌破1.6%的歷史關(guān)口。上周，央行暫停購債的重磅消息一出，各期限債券收益率又有所波動。
都在說“債牛”，但如果我們將這個詞具象化，究竟有多牛呢？先來看個比較極端的例子：
如果隱去產(chǎn)品名稱，只看凈值曲線，這支基金2024全年累計收益高達21.4%，最大回撤僅4.55%，甚至跑贏大部分主流寬基指數(shù)，簡直是夢寐以求的“完美資產(chǎn)”！
這就是債牛行情中最真實的現(xiàn)象之一，當(dāng)資產(chǎn)荒不斷發(fā)酵，當(dāng)貨幣政策持續(xù)寬松，當(dāng)長端利率一再跌破歷史極值，國債ETF居然漲出了股票基金的架勢。
不過，這輪債牛演繹到現(xiàn)在，我們也不得不面臨一個現(xiàn)實問題：利率離地板越近，收益就離天花板越近，2025年，還能在債基里躺平嗎？
以下，我們重點探討三個問題：
1、2024年，債市發(fā)生了哪些大事？私募債基/券商小集合產(chǎn)品表現(xiàn)如何？
2、現(xiàn)在投債基，機會和風(fēng)險有多大？
3、2025年，固收資產(chǎn)究竟該怎么投？
2024年債市回顧
債牛加速，一波三折
1月10日，央行發(fā)布重磅消息稱，2025年1月起暫停開展公開市場國債買入操作，意圖給愈發(fā)火爆的債市降溫。
事實上，在債市高歌猛進的過程中，央行發(fā)聲干預(yù)債市的操作已經(jīng)是“家常便飯”。下面這張圖展示了2024年國內(nèi)債市的整體走勢和重要節(jié)點：
全年來看，中證綜合債指數(shù)大幅上漲8.17%，但也伴隨著央行發(fā)聲和政策刺激帶來的數(shù)次調(diào)整，直至年末才重回上漲通道。
拉長時間來看，在利率水平逐漸走低的預(yù)期下，債牛已持續(xù)了三年多。具體看各類指數(shù)，普遍呈現(xiàn)的情形則是：中證綜合債領(lǐng)漲各指數(shù)，利率債整體強于信用債，中長債整體強于短債，可轉(zhuǎn)債的表現(xiàn)也相當(dāng)亮眼。
觀察好買基金架上的私募債基和券商小集合產(chǎn)品，2024年也有不少管理人實現(xiàn)了相對可觀的收益，同時回撤大多控制在1%以內(nèi)。
具體來看，大致有以下幾種策略類型：
1、信用下沉：買入信用資質(zhì)相對較低的債券，獲得更高的票息收益。如投資高收益?zhèn)墓芾砣?，久期短，受利率波動的沖擊小，憑借信用下沉的能力挖掘收益。
2、上杠桿：質(zhì)押債券，買入票息高于借貸成本的債券獲得息差。
3、拉久期：當(dāng)市場利率下行，債券的期限越長，債券價格上漲幅度越大。
4、行業(yè)增強：主投信用債的管理人，通過行業(yè)分析進行擇券，在行業(yè)利差具有吸引力的時候提前進入，在行業(yè)利差收窄時獲得收益。
5、可轉(zhuǎn)債增強：在配置高收益?zhèn)耐瑫r，通過增加轉(zhuǎn)債的倉位增厚收益。
6、境外債增強：通過配置中資美元債/中資點心債等境外優(yōu)質(zhì)債券，增厚組合收益。
總結(jié)而言，近兩年私募領(lǐng)域表現(xiàn)較好的債券管理人，除了過去常用的主流策略之外，也在不斷拓寬能力圈，在產(chǎn)業(yè)債、可轉(zhuǎn)債、境外債等方面尋找更多元化的收益來源。相較于過去的城投債、高等級債為主的單一策略，管理人策略類型的持續(xù)迭代，有利于在細分策略下挖掘更多的超額收益。
牛了三年的債市
還能繼續(xù)牛嗎
說回債市，去年年底以來，有關(guān)債市的討論再次熱鬧起來，其中有兩種不同的情緒交織：
一種是在債市行情火爆之際，關(guān)心當(dāng)前還能不能投資；另一種則是持有債基產(chǎn)品，擔(dān)憂當(dāng)前債市行情過熱，是否應(yīng)該止盈或離場。
以下，我們就從這兩個問題出發(fā)，談?wù)?025年投資債券的機會和風(fēng)險。
一、利率突破歷史極值之后，還有下行空間嗎？
一句話總結(jié)：下行空間可能有限，但走牛的根基尚未動搖。
近兩年國內(nèi)長端利率的快速下行，驅(qū)動的因素很多，經(jīng)濟弱復(fù)蘇、低通脹、寬政策、資產(chǎn)荒等背景均為債市走牛創(chuàng)造了條件。
看各類債券收益率的分位數(shù)，無論是利率債還是信用債，基本都已經(jīng)處于歷史最低水平。
從當(dāng)前的情景來看，國內(nèi)經(jīng)濟基本面尚未出現(xiàn)明確拐點，同時央行定調(diào)貨幣政策“適度寬松”，資金配置需求仍在，降準降息也尚有空間。總結(jié)下來，債市走牛的核心條件尚沒有動搖。
不過，由于市場當(dāng)前經(jīng)濟基本面和貨幣政策預(yù)期存在過度定價，下行的空間可能已被大幅壓縮，債市短期或?qū)⒕S持高位震蕩的局面。
二、現(xiàn)在投債基，可能有多大風(fēng)險？
一句話總結(jié)：如果經(jīng)濟預(yù)期出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，債市可能波動加劇，但大概率不會頻繁大幅波動。
如果上述情景出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，換句話來說，就是經(jīng)濟基本面的悲觀預(yù)期出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)，債市走牛的根基動搖，波動自然會加劇。
從近四年的維度來看，中證綜合債的回撤基本在1%以內(nèi)，比較大級別的回撤有兩次：一是2022年底的理財贖回潮帶來的債市下跌。一次則是“924”行情過后，政策強刺激對債市形成的擾動。
當(dāng)然，歷史經(jīng)驗僅供參考，債市的下一次波動究竟有多大、何時會來，沒有人能給出標準答案。但經(jīng)歷過持續(xù)、快速的上漲之后，我們也應(yīng)對未來可能出現(xiàn)的波動做到心中有數(shù)。
明確了機會和風(fēng)險過后，我們再來聊聊，當(dāng)前如何投資固收類產(chǎn)品呢？
債牛加速之際
固收產(chǎn)品究竟怎么投？
其實，當(dāng)前投資者應(yīng)該關(guān)注的核心問題，并非是2025年債市還能不能走牛，而是需要明確2025年該投些什么資產(chǎn)、各投多少，劃定固收類資產(chǎn)在其中的占比，根據(jù)自身的投資需求和風(fēng)險偏好，再進行優(yōu)化調(diào)整。
以可投資產(chǎn)1000萬以下的穩(wěn)健型客戶為例，好買給出的參考配置中樞中，固收與中性資產(chǎn)目標占比是43%，其中國內(nèi)占比30%，海外占比13%。
這也意味著，假設(shè)一位穩(wěn)健型投資者擁有500萬的可投資產(chǎn)，其中固收與中性資產(chǎn)合理的配置中樞是215萬左右，占到組合的將近一半。（針對不同風(fēng)險偏好的客戶，好買的IPS報告會給出各類資產(chǎn)的具體配置中樞。）如果組合中的固收資產(chǎn)占比尚未滿足，那么無論何時增配，都是理性且正確的決策。
具體而言，不妨參考以下幾點結(jié)論：
1、盡量選擇中短久期的債基。文章開頭提到的超長期國債ETF，其2024年的業(yè)績表現(xiàn)具有特殊性，很難復(fù)刻。短債基金能夠有效降低利率端的風(fēng)險暴露，持有體驗也會更加舒適。
2、珍惜當(dāng)前可投的低波動資產(chǎn)。在利率下行空間被壓縮的當(dāng)下，更重視票息這一收益來源，買鎖定期與底層債券期限匹配的產(chǎn)品。
3、關(guān)注海外債券的配置機會。國內(nèi)長端利率跌破1.7%的同時，美國長端利率又回到了4.7%的高位，票息收益也體現(xiàn)出更高的吸引力。
4、適當(dāng)配置一些CTA、對沖基金等絕對收益資產(chǎn)，豐富組合的收益來源。
總之，2025想要做好固收投資，我們應(yīng)該將復(fù)雜問題簡單化，少做預(yù)測，淡化波動，分散配置，重視平衡。眼前種種復(fù)雜因素形成的迷霧，自然會豁然開朗。
風(fēng)險提示：
投資有風(fēng)險?；鸬倪^往業(yè)績并不預(yù)示其未來表現(xiàn)?；鸸芾砣斯芾淼钠渌鸬臉I(yè)績并不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資人請詳閱基金合同等法律文件，了解產(chǎn)品風(fēng)險收益特征，根據(jù)自身資產(chǎn)狀況、風(fēng)險承受能力審慎決策，獨立承擔(dān)投資風(fēng)險。
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