隨著美國(guó)通脹回落，就業(yè)市場(chǎng)降溫，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正待轉(zhuǎn)向。
近期，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在杰克遜霍爾全球央行年會(huì)上發(fā)聲表示：“政策調(diào)整的時(shí)機(jī)已經(jīng)到來(lái)”，基本鎖定9月開(kāi)啟降息。這將是2023年7月美聯(lián)儲(chǔ)停止加息一年后，首次開(kāi)始降息。
作為全球資產(chǎn)的定價(jià)錨，美聯(lián)儲(chǔ)政策利率的轉(zhuǎn)向?qū)?duì)全球資本流動(dòng)與大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)產(chǎn)生重大影響。本文中，我們就來(lái)探討下此輪降息周期的特點(diǎn)，以及可能產(chǎn)生的影響。
降息板上釘釘路徑仍存不確定性
雖然市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)本月開(kāi)始降息，但對(duì)于首次降息幅度仍存分歧。截至9月2日，看CME利率期貨隱含的降息概率，9月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率約為75%，降息50個(gè)基點(diǎn)的概率約為25%。
由上表可以看出，降息周期的開(kāi)啟雖已板上釘釘，但降息的步伐仍存在不確定性。未來(lái)降息路徑有三種可能：
路徑一：美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，就業(yè)市場(chǎng)未顯著惡化，美聯(lián)儲(chǔ)小步伐防御式降息。
目前來(lái)看，這種情形可能性最高。在這種情況下，美聯(lián)儲(chǔ)可能今年降息2-3次，2025年再降息3-4次，每次均降息25個(gè)基點(diǎn)，逐步將利率調(diào)降至中性水平。
路徑二：美國(guó)經(jīng)濟(jì)“硬著陸”，就業(yè)形勢(shì)明顯惡化，經(jīng)濟(jì)存在較大衰退風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)可能更快速更大幅的降息。
這種情形已成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，全球股債匯商等各類(lèi)資產(chǎn)正圍繞美國(guó)經(jīng)濟(jì)“硬著陸”的概率激烈博弈。8月初美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)爆冷一度造成全球股市跳水。近期隨著更多數(shù)據(jù)強(qiáng)化了“軟著陸”預(yù)期，經(jīng)濟(jì)隱憂逐漸消退。
路徑三：美國(guó)經(jīng)濟(jì)“不著陸”，就業(yè)市場(chǎng)繼續(xù)升溫，通脹回升，中斷美聯(lián)儲(chǔ)降息進(jìn)程。
這是理論上存在的可能，只是目前尚未看到明顯信號(hào)，是潛在風(fēng)險(xiǎn)之一。
以上，我們可以看出，眼下的核心矛盾并非美聯(lián)儲(chǔ)是否降息，而是具體的降息路徑，會(huì)是漸進(jìn)防御式的，還是快速應(yīng)激式的，或是一波三折甚至有所反轉(zhuǎn)。
當(dāng)前看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，美聯(lián)儲(chǔ)漸進(jìn)降息的概率最高，而后續(xù)美國(guó)就業(yè)、通脹、經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的變化或?qū)迪⒙窂疆a(chǎn)生影響，需要我們時(shí)刻關(guān)注。
大概率漸進(jìn)式降息美股、美債的機(jī)會(huì)值得關(guān)注
美聯(lián)儲(chǔ)降息周期開(kāi)啟后，對(duì)各類(lèi)資產(chǎn)有何影響呢？以國(guó)內(nèi)投資者接觸較多的美股、美債和人民幣資產(chǎn)為例。
首先看概率最高的，美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，美聯(lián)儲(chǔ)漸進(jìn)式降息的情形，該情形對(duì)美股和美債最為友好。因?yàn)槠髽I(yè)盈利與風(fēng)險(xiǎn)偏好均能保持平穩(wěn)，而利率水平走低，美股美債或同步走牛。短期美股市場(chǎng)可能有局部冷熱交替的風(fēng)格切換，美債因?yàn)橐褜?duì)降息有所搶跑而短期波動(dòng)。但在經(jīng)濟(jì)“軟著陸”與利率逐步下臺(tái)階的環(huán)境下，美股和美債或趨勢(shì)性走強(qiáng)。
美聯(lián)儲(chǔ)漸進(jìn)式降息的情形下，降息之初人民幣兌美元匯率可能跳漲，這是美國(guó)貨幣政策周期反轉(zhuǎn)后市場(chǎng)的快速定價(jià)。而后人民幣兌美元的走勢(shì)將回歸兩國(guó)基本面強(qiáng)弱關(guān)系。
對(duì)于人民幣資產(chǎn)而言，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟漸進(jìn)式降息后，國(guó)內(nèi)政策空間會(huì)逐步打開(kāi)，股債市場(chǎng)將迎來(lái)更多積極變化，但中期趨勢(shì)仍由國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面主導(dǎo)。
其次，若美國(guó)經(jīng)濟(jì)“硬著陸”，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)激式降息。眼下這種情形概率不高，但若出現(xiàn)，則可能出現(xiàn)美股走弱，美債分化的情況。盈利惡化與風(fēng)險(xiǎn)偏好降低將使美股承壓，美債方面投資級(jí)債或強(qiáng)于高收益?zhèn)?/p>
美國(guó)經(jīng)濟(jì)“硬著陸”的情形下，人民幣兌美元匯率或趨勢(shì)性走強(qiáng)。海外資本風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，A股市場(chǎng)或受影響波動(dòng)加大，而債市將受益于利率下行空間的進(jìn)一步開(kāi)放。
最后，是概率最低的美國(guó)經(jīng)濟(jì)“不著陸”，美聯(lián)儲(chǔ)利率政策反復(fù)的情形。美股或更加受益于持續(xù)強(qiáng)勢(shì)的基本面，但高利率環(huán)境下的盈利分化將引起美股風(fēng)格分化，而降息預(yù)期的扭轉(zhuǎn)將導(dǎo)致美債出現(xiàn)巨大波動(dòng)。
這種情形下，人民幣兌美元或再次走弱，政策掣肘與資本外流則讓國(guó)內(nèi)股債承壓。
以下，我們用一張圖簡(jiǎn)要匯總下不同降息路徑對(duì)各類(lèi)資產(chǎn)的影響。
目前來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，漸進(jìn)式降息的概率最高，相應(yīng)的，美股與美債的配置機(jī)會(huì)值得關(guān)注。
與此同時(shí)，其他兩種情形的風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視，后續(xù)我們還需基于增量信息，合理應(yīng)對(duì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：投資于國(guó)際證券市場(chǎng)，除了需要承擔(dān)與國(guó)內(nèi)證券類(lèi)似的市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等一般投資風(fēng)險(xiǎn)之外，還面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)等國(guó)際證券市場(chǎng)投資所面臨的特別投資風(fēng)險(xiǎn)，也需要投資者注意。
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